Il faut pouvoir monétiser son audience !

IFRA : De nombreux grands groupes médias ont vu leur capitalisation boursière fondre en quelques mois. Pensez-vous que les groupes les plus en difficulté devraient chercher à sortir du système boursier ?

Edouard Camblain : En théorie ce type d’opération est possible. On pourrait effectivement penser qu’avec des cours historiquement bas, certains groupes médias songent à sortir du système boursier. En pratique ce type d’opération est très compliqué. Un groupe coté doit offrir une prime conséquente sur son cours de bourse pour inciter les autres actionnaires à céder leurs actions. Ensuite, il y a un seuil de rachat à atteindre pour qu’un titre soit sorti de la cote. En Europe, le seuil est entre 90 et 95 % des actions. La difficulté est d’arriver à ce seuil et il faut pour cela offrir une prime généreuse. Je connais beaucoup d’exemples où des fonds de private equity n’ont pas réussi à atteindre ce seuil et ont été obligés d’abandonner ou de relever leurs premières offres, ce qui coûte de l’argent. Quand vous avez des cotations qui sont particulièrement basses, comme c’est le cas actuellement pour les médias, vous avez plus de latitude pour offrir une prime généreuse. En revanche, les actionnaires n’ont pas intérêt à vendre à perte et ils préfèreront certainement attendre. Une telle opération en ce moment permettrait peut-être de réduire le flottant et d’accroître votre contrôle sur la société, mais ce n’est pas l’objectif.

IFRA : Le marché semble sanctionner les groupes médias de manière plus brutale que d’autres activités…

Edouard Camblain : C’est vrai. La sensibilité est amplifiée. Vous prêchez un convaincu !

IFRA : La Société Générale a elle-même une approche assez prudente du secteur média. Avez-vous modifié votre manière de noter ce secteur ces dernières années ?

Edouard Camblain : Nous avons toujours eu une approche qui tient compte de l’évolution du secteur. Or c’est un fait, les investisseurs ne sont plus prêts à payer des valorisations élevées dans le secteur des médias. Si vous regardez des secteurs comme la télévision, la presse, la radio, le ratio appliqué était de 15 fois les bénéfices il y a encore 12 à 18 mois. Aujourd’hui, le secteur média se paie au maximum à 10 fois les bénéfices. Le secteur a perdu en valeur, et vous ne trouvez plus personne pour payer des actifs 15 fois le résultat dans la conjoncture actuelle.

Nous gardons les mêmes modes d’évaluation, en revanche nous continuons à nous concentrer sur les perspectives de croissance à court terme – dans le cas des médias c’est le marché publicitaire – et aussi à plus long terme. Or le secteur média a une croissance inférieure au PIB dans la majorité des cas, donc inférieure à 4 % en croissance organique. Dans les pays émergents les groupes peuvent aller chercher des points de croissance, mais dans les pays matures, cette croissance sera en dessous de la croissance du PIB + inflation. Le dernier critère important, qu’on regardait déjà pour le secteur des médias, c’est de savoir où on se situe dans le cycle. Vous savez qu’il y a un cycle de revenus publicitaires et donc de marges. Nous évaluons si cette marge est soutenable ou non en 2008. Et si elle peut s’améliorer ou non dans le temps.

IFRA : Dans le cas des groupes de presse, beaucoup d’analystes s’intéressent aussi à la manière dont se développent les revenus Internet. Quelle est votre opinion sur cette question ?

Edouard Camblain : Pour nous, il s’agit d’un facteur à suivre sur le long terme. La question sous-jacente est évidemment de voir si l’entreprise est ou non ‘exposée au digital’, et si oui est-ce qu’elle va compenser grâce à Internet ce qui est perdu sur l’imprimé par exemple. D’une manière un peu simpliste, si vous avez un groupe qui réalise 90 % de ses revenus sur le papier et perd 10 % par an mais n’enregistre que 5 % de progression sur le digital, il y a décroissance. Si vous prenez l’exemple des Pages Jaunes qui n’a pas loin de 40 % de ses revenus provenant du digital, là les pertes du papier sont compensées. À mon avis, vous avez un vrai effet de substitution quand vous parvenez à atteindre de 25 à 30 % de vos revenus sur le Web.

IFRA : Tout dépend s’il s’agit de cannibalisation des revenus ou de revenus supplémentaires…Mais avez-vous le moyen d’analyser cela ?

Edouard Camblain : C’est difficile effectivement de faire une généralité car beaucoup de groupes pratiquent encore une vente couplée papier et Web et ne distinguent pas la part de revenus supplémentaires générée par le Web. D’ailleurs, si les groupes ne distinguent pas les revenus Internet dans la présentation de leurs résultats, pour moi ce n’est pas forcément positif. Généralement, les groupes qui ont une forte exposition digitale ont tendance à l’afficher.

IFRA : Comment se situent les groupes médias européens dans cette répartition print/digital ?

Edouard Camblain : Je ne suis pas tous les groupes avec la même attention, mais il me semble que peu de sociétés cotées tirent leur épingle du jeu. Ainsi Lagardère en France a pris conscience tardivement de la nécessité de faire croître ses revenus Internet. L’exemple le plus frappant est peut-être Prisa en Espagne car ils ont de très beaux sites, qui attirent de l’audience et des visiteurs. Pourtant, si vous regardez le chiffre d’affaires d’El País en 2007, vous observerez que ses revenus Internet étaient entre 35-40 millions d’euros contre environ 400 millions d’euros pour le quotidien papier (diffusion et publicité). Si vous gardez cet exemple et vous appliquez une baisse optimiste des revenus de l’ordre de 5 % sur le print, soit 20 millions d’euros, vous pouvez aisément conclure qu’il faudrait une croissance de + de 50 % des revenus Internet de son site Web pour compenser. Ce n’est pas le cas actuellement. Prisa est un des rares groupes que je connaisse qui n’ait pas de croissance de son chiffre d’affaires sur Internet. Le groupe a connu forte augmentation en 2005/2006 pour l’ensemble de ses sites Internet, puis une –hausse limitée à 10 % entre 2006 et 2007 et enfin la croissance sera nulle entre 2007/2008. C’est assez étonnant car les groupes médias affichaient sur la même période des hausses de près de 30 % de leurs revenus Internet.

IFRA : À quoi attribuez vous ce manque de performance ?

Edouard Camblain : Il faut pouvoir monétiser son audience ! C’est le travers des années 2000. À cette période on valorisait les sites Internet en fonction de leur trafic et du nombre de visiteurs. Je suis d’accord avec vous, beaucoup de sites de presse sont très forts en audience. Mais ça ne me viendrait pas à l’idée d’acheter un magasin selon le nombre de gens qui entrent et qui sortent du magasin. Ce qui compte, c’est le panier moyen ! El País par exemple a beaucoup de visiteurs, mais il lui faut trouver des services que ces visiteurs seront prêts à payer pour capitaliser sur le papier et avoir des revenus additionnels online. C’est un jeu de propositions vers les consommateurs et les annonceurs aussi. Mais évidemment, il faut aussi que l’annonceur paie plus et que l’addition des campagnes papier et Web ne soit pas une somme nulle voire négative.

IFRA : Prisa se débat actuellement dans une crise financière inédite. Vous êtes l’un des analystes de ce groupe, comment voyez-vous leur situation évoluer ?

Edouard Camblain : C’est un groupe qui vaut plus que sa valorisation boursière actuelle et je reste persuadé que les banques ne les lâcheront pas malgré un taux d’endettement record. L’action va remonter dès que les actionnaires auront trouvé une solution pour réduire cet endettement. Cela dit, ils ont une très faible marge de manœuvre et c’est une des sociétés médias les plus tendues aujourd’hui en matière de situation financière. Prisa devra rembourser 2 milliards d’euros de crédit relais d’ici mars 2009. Aujourd’hui, cela représente plus de deux fois leur capitalisation boursière. Le groupe tente de revendre ses actifs de télévision payante. Mais le marché n’est pas du tout favorable à ce type de transaction et je ne vois pas comment ils réussiront à revendre des actifs qu’ils ont payé au prix fort sans perdre beaucoup d’argent. Ils ont payé près de 3,5 milliards d’euros pour l’acquisition de Sogecable. Si cette vente ne se fait pas, Prisa devra recourir à des solutions alternatives : les actionnaires parlent d’obligations convertibles ou d’un désengagement partiel de la famille. Une augmentation de capital serait catastrophique dans les conditions actuelles. Même si les actionnaires vendent à 7 ou 8 euros, ce qui ferait déjà une prime de 50 % sur le cours actuel de bourse, cela donne un message très alarmiste au marché et jamais le titre ne rebondira au-dessus. Je pense qu’ils trouveront une solution mais cela va leur coûter très cher.

IFRA : Pourtant la partie publishing du groupe réalise une bonne performance cette année.

Edouard Camblain : El País surperforme en publicité mais nous parlons de -16 % dans un marché de la presse qui est à -20 %. Donc ils se débrouillent bien dans un marché publicitaire déprimé. En 2007, la publicité représentait 53 % de leurs revenus, cette année je pense que le ratio sera de l’ordre de 48 %. Sa chaîne de télévision Cuatro s’en sort bien, elle gagne des parts de marché. Globalement, le marché espagnol devrait réaliser –10 % en publicité en 2008. Le retour de flamme est dur après des années fastes à +25 % (en 2004 et 2005). Pour 2009, les prévisions sont difficiles, mais Prisa table déjà sur un marché en recul de 6 %.

Page first published: 10.11.2008